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Risco sob proteção

Que tal apostar na alta ou baixa de uma moeda, seja dólar, iene ou euro, contra ou a favor da bolsa ou ainda em uma tendência da curva de juros, mas com a garantia de que, se algo der errado, o valor aplicado se manterá intacto, sem a perda de um centavo sequer? E se disséssemos ainda que 91% desses papéis tiveram retornos positivos em 2014 e 64% renderam igual ou acima da taxa DI (Depósito Interfinanceiro) anualizada? Parece bom demais? Na verdade, esse é o retrato de um ano de existência do Certificado de Operações Estruturadas (COE). Lançado em janeiro do ano passado, esse produto financeiro que mistura renda fixa e variável tem como grande apelo justamente a possibilidade de se investir em ativos muito voláteis e arriscados, mas com o capital blindado contra prejuízos.

Os resultados dos primeiros 12 meses da aplicação indicam que o retorno se revelou atrativo mesmo em um período no qual os mercados de renda variável e de câmbio enfrentaram fortes turbulências resultantes de eventos como Copa do Mundo e eleições, além dos cenários interno e externo adversos. Na seara doméstica, o ano passado foi marcado pela desaceleração da atividade e inflação alta e, no plano internacional, pelas queda dos preços de commodities e tensões geopolíticas. Tudo isso em um momento de custo de oportunidade alto.

 

De acordo com levantamento da Cetip, que concentra o registro de 98% dos certificados, cerca de dois terços das emissões vencidas em 2014 tiveram rendimentos iguais ou superiores à taxa DI anualizada, de 10,78%, referente ao período entre 6 de janeiro de 2014, data de registro do primeiro COE, e 5 de janeiro de 2015.

No caso de alguns emissores, o retorno médio superou a estatística do setor. Segundo Claudia Getschko, superintendente-executiva de produtos de tesouraria do Santander, os certificados emitidos pelo banco no ano passado e que já foram resgatados conseguiram retorno médio de 140% do Certificado de Depósito Interfinanceiro (CDI), referencial de rentabilidade livre de risco. No Bradesco, mais de 80% dos COEs negociados pela casa tiveram ganhos “muito acima do CDI”, afirma o diretor de tesouraria da instituição, Paulo Waack, sem citar o percentual médio de alta.

Mas o que afinal é o COE? O produto é a versão nacional das chamadas notas estruturadas, muito difundidas no exterior – no ano passado esses papéis somaram US$ 117,4 bilhões em emissões globais, segundo dados da Bloomberg. Os certificados replicam estratégias utilizadas pelas instituições financeiras para proteger o recurso inicial dos clientes em aplicações de risco. O COE “empacota” as operações estruturadas de renda fixa e derivativos e amarra tudo em um único certificado.

Para os bancos, as novas letras representam um instrumento de captação. Com isso, a remuneração fica embutida no papel, sem necessidade de pagamento de taxas posteriores, de modo semelhante a, por exemplo, um Certificado de Depósito Bancário (CDB). A tributação segue a tabela regressiva de IR da renda fixa, que começa em 22,5% e cai até 15%, de acordo com o tempo. O principal risco dos COEs, além de ter um retorno abaixo do custo de oportunidade, é o de inadimplência do emissor. Vale ainda lembrar que os certificados não têm cobertura do Fundo Garantidor de Crédito (FGC).

Apesar de terem sido criados oficialmente em 2010, os certificados de operações estruturadas foram regulamentados apenas em setembro de 2013 pelo Conselho Monetário Nacional (CMN). As primeiras emissões ocorreram em janeiro do ano passado, como ofertas restritas ao segmento private, que, na maioria dos bancos, abrange clientes com patrimônio financeiro a partir de R$ 3 milhões.

Embora um dos maiores apelos dos COEs seja a possibilidade de manter o capital inicial 100% protegido, na verdade, o produto permite ao cliente assumir mais risco. Dependendo do perfil de risco, o investidor pode optar por admitir um percentual de perda do recurso aplicado até, no máximo, 100% do valor nominal. Isso significa que não há possibilidade de alavancagem.

A vantagem de aceitar uma eventual perda de parte do principal é a de obter a chance de um retorno maior, inclusive acima da própria valorização do ativo-alvo. Com 100% de proteção, o ganho fica limitado a um percentual dessa variação. Ou seja, o preço da garantia do valor nominal é uma menor rentabilidade.

Mesmo com esse chamariz, 95,5% dos certificados estruturados foram emitidos em 2014 com valor nominal totalmente protegido. “Isso já era esperado, ainda mais em um ambiente tão volátil como o ocorrido no ano passado”, pondera Fabio Zenaro, gerente-executivo de produtos e negócios da Cetip.

No ano passado, as negociações de COEs alcançaram R$ 6,2 bilhões. O estoque soma atualmente R$ 3,8 bilhões na Cetip. Já na BM&FBovespa, outra entidade responsável pelo registro do produto, existiam apenas R$ 58,8 milhões desses certificados depositados no fim de fevereiro.

O balanço de 2014 indica que as pessoas físicas dominaram a demanda. Nada menos que 93% dos certificados foram adquiridos por investidores individuais. Empresas não financeiras responderam por apenas 5,3% das aquisições no período.

Em relação ao tíquete, conforme a Cetip, os COEs tiveram aporte médio de R$ 112 mil. Os prazos, no entanto, são variados: de 30 dias a mais de 720 dias. Dos certificados em estoque, 48% têm validade de mais de dois anos, 22%, entre um e dois anos, 14% estão no intervalo de seis meses a um ano e cerca de 6% vencem em até seis meses.

Segundo especialistas, por enquanto, a disponibilidade do COE se restringe aos clientes do segmento private e, em menor escala, aos da alta renda. “Como a CVM ainda não regulamentou a oferta pública, a gente só negocia bilateralmente, ou seja, caso a caso com os clientes do banco, e isso faz com que se tenha limitações quanto à massificação”, afirma o diretor de tesouraria do Bradesco.

Para Marcello Negro, diretor de tesouraria do Fator, como o certificado ainda é um produto desconhecido faz mais sentido ofertá-lo para investidores de perfil mais sofisticado. Tanto que o tíquete médio do banco é bem mais alto que o das emissões como um todo. “O investimento médio em nossas emissões está por volta de R$ 500 mil, com tíquete mínimo de R$ 150 mil por certificado”, explica.

Nas estatísticas relativas aos ativos, os COEs se concentraram em três classes: taxa de câmbio, com 36,79% do total emitido no ano passado, índices de ações nacionais, que representaram 30,97% dos certificados negociados no período, seguidos, em terceiro, por inflação, com 26,22% das estruturas montadas. Houve ainda demanda, embora pequena, por índices de bolsas internacionais, ações estrangeiras e juros. Juntas, essas categorias somaram apenas 6% das emissões.

No Bradesco, a aposta na alta do dólar foi a estrutura de maior demanda em 2014. “Foi uma estratégia de grande sucesso, com ganhos muito acima do CDI”, afirma Waack. No Fator, segundo Negro, a estratégia cambial representou 60% das aquisições do produto em 2014. Já Claudia Getschko, do Santander, estima uma participação de 62% de estruturas com a moeda americana no total de COEs comercializados pela instituição.

De acordo com o diretor de tesouraria do Bradesco, houve ainda interesse por estruturas que apostavam na alta do dólar em relação ao euro. “A estratégia que via a depreciação da moeda europeia foi nossa quarta maior venda desses certificados.” De acordo com Waack, as ações de empresas americanas foram o segundo ativo mais procurado e, em terceiro, o IPCA. No Santander, depois do dólar a maior procura foi por COEs atrelados ao Ibovespa, seguidos de estruturas indexadas ao S&P 500, um dos principais indicadores de bolsa nos Estados Unidos.

No segmento do câmbio, os especialistas ressaltam uma vantagem adicional do COE em termos de hedge (proteção) sobre outras opções de aplicações, como fundos cambiais. Se houver uma reviravolta no mercado, a garantia do valor nominal, caso dos certificados 100% protegidos, representaria um ganho diante de uma queda da moeda referência dentro da estrutura.

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