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Cai o mito dos intocáveis fundos hedge

Por Sheelah Kolhatkar | Bloomberg Businessweek – 15/07/2013 às 00h00
 

Scott Eells/Bloomberg / Scott Eells/BloombergUm dos gestores mais bem-sucedidos, Steve Cohen, da SAC Capital Advisors, está no centro de uma investigação por uso de informações privilegiadas. 

No auge da crise financeira, em 2008, um grupo de famosos gestores de fundos de hedge teve de postar-se perante o Congresso americano como ladrões flagrados acuados contra a parede e defender sua existência junto a um público furioso. Os cinco magnatas eram George Soros, cofundador do Quantum Fund; James Simons, da Renaissance Technologies; John Paulson, da Paulson & Co.; Philip Falcone, do Harbinger Capital; e Kenneth Griffin, da Citadel.

Cada um deles tinha ganhado centenas de milhões, ou de bilhões, de dólares nos anos precedentes por meio de sua própria forma glorificada de aposta, e, em alguns casos, os investidores que puseram dinheiro nos fundos de hedge deles também se saíram bem. Eles tinham sido levados a Washington para defender sua área de atuação e sua remuneração e para avaliar a questão sobre se seus setores de operação deveriam ou não ter uma regulamentação mais rígida. Todos se recusaram a pedir desculpas por seu sucesso. Pareciam intocáveis.

O que aconteceu desde então é esclarecedor. Soros, considerado por alguns como sendo um dos maiores investidores da história, anunciou em 2011 que devolveria a maior parte do dinheiro de seus investidores e converteria seu fundo num escritório familiar. Simons, um ex-matemático e decifrador de códigos da Agência de Segurança Nacional (NSA), deixou a administração de seus fundos em 2010. Após vários anos espetaculares, Paulson viu o desempenho de seus maiores fundos despencar, enquanto Falcone chegou a um acordo preliminar em maio com a Securities and Exchange Commission (SEC, o órgão regulador do mercado de capitais americano) em torno das acusações de que tinha tomado emprestado dinheiro de seu fundo para pagar seus impostos, o que o obrigou a se afastar do setor por dois anos. Griffin recentemente reduziu suas ambições de transformar sua empresa no próximo Goldman Sachs, após seus fundos terem enfrentado dificuldades para se recuperar dos enormes prejuízos registrados em 2008.

Como símbolo da situação do setor de fundos de hedge, o abatimento desses deuses do setor financeiro não poderia ser mais adequado. Os fundos de hedge podem ter ficado grandes demais para os seus iates, para os seus mercados e para as suas próprias possibilidades de sucesso. Depois de uma década como astros do rock, os gestores dos fundos de hedge parecem estar perdendo o brilho com a mesma rapidez que os músicos. Todo dia traz consigo manchetes decepcionantes sobre os retornos gerados por fundos outrora muito bem-sucedidos, desde Paulson, cujo fundo Advantage Plus subiu 3,4% este ano, após perder 19% em 2012 e 51% em 2011, até o Bridgewater Associates, o maior do mundo.

A reviravolta ocorre numa época em que um dos operadores mais bem-sucedidos de sua época, Steve Cohen, fundador da empresa de fundo de hedge SAC Capital Advisors, que movimenta US$ 15 bilhões, está no centro de uma investigação do governo americano por uso de informações privilegiadas. Dois gerentes de carteira da SAC, um atual e outro ex-funcionário da empresa, defrontam-se com julgamentos penais marcados para novembro, e novas denúncias do Departamento de Justiça e da SEC podem ocorrer a qualquer momento.

O Federal Bureau of Investigation (FBI) continua a investigar a empresa, e o governo americano estuda mover ações penais e civis contra a SAC e Cohen. Cohen não recebeu acusação formal e nega qualquer delito, mas o setor está em alerta para a possível queda de um de seus expoentes.

Apesar das especulações e da perda de bilhões em capital do investidor, o carro-chefe dos fundos de hedge de Cohen conseguiu ser o mais lucrativo do mundo em 2012, ao ganhar US$ 789,5 milhões nos dez primeiros meses do ano, segundo a ‘Bloomberg Markets’. Já seus concorrentes não se saíram tão bem. Uma das coisas que se espera de um fundo de hedge – que gere um “alfa”, um termo assertivo para retornos corrigidos por risco que superam o mercado como um todo devido à destreza do investidor – se tornou ainda mais inatingível.

Segundo relatório do Goldman Sachs divulgado em maio, o desempenho dos fundos de hedge foi inferior ao índice Standard & Poor’s 500 em aproximadamente 10 pontos percentuais este ano, embora a maioria dos gestores ainda cobrem taxas exorbitantes em troca do acesso à sua genialidade. No fim de junho, os fundos de hedge tinham ganho apenas 1,4% em 2013 e ficaram atrás do Índice Mundial MSCI de todos os países por cinco dos sete últimos anos, segundo dados reunidos pela ‘Bloomberg’.

Os fundos de hedge são fundamentados na ideia de que um cara mais inteligente (e eles são quase todos caras; apenas 16,8% dos gerentes são mulheres) com um computador melhor pode fazer milagres ao descobrir ineficiências no mercado ou ao prever o futuro. Em termos de dólares, há mais recursos, títulos acadêmicos avançados e poder de fogo de computação dedicado a buscar essa meta distante do que quase qualquer outro esforço, que pode incluir até lutar em guerras.

Desempenho dos fundos hedge neste ano foi, em média, 10 pontos percentuais inferior ao S&P 500 neste ano

Mas as operadoras se defrontam com o fato imutável de que todo segundo, cada megabyte de informação, postagem de blog, rumor unilateral, estimativa de receita ou nova encomenda de produto da China já foi levado em consideração pelo mercado eficiente e já se refletiu no preço de um valor mobiliário. Isso significa que tentar garantir o que as operadoras chamam de “uma vantagem”, pelo menos de forma legítima, é quase impossível. Na medida em que os incentivos financeiros em Wall Street se tornaram colossais, o mesmo ocorreu com a competição e as pressões para conquistar uma vantagem a qualquer custo.

Poucas pessoas derramarão lágrimas por um setor que produziu mais do que seu justo quinhão de bilionários – alguns dos quais, como Cohen, são famosos por suas exibições de riqueza. No entanto, a derrocada dos fundos de hedge tem implicações que extrapolam Wall Street. Os barões do setor financeiro que mais lucraram com a era de ouro dos fundos de hedge adquiriram a capacidade de fazer doações políticas influentes e de dobrar grandes bancos à sua vontade. Nos Estados Unidos, fundos de hedge gerem uma parcela significativa dos fundos de pensão e de doações a universidades. Para investidores que perseguiam os fabulosos retornos outrora prometidos, o advento dos maus tempos pode trazer prejuízos dolorosos. Mas pode ser também o início de um círculo virtuoso. Se quiser sobreviver, o setor pode ter de reduzir suas dimensões e ficar muito mais modesto.

Os fundos de hedge começaram como um serviço pequeno, quase secundário. Eram os investimentos alternativos para os ricos, destinados a ter um desempenho diferente que o do mercado como um todo. “Qualquer idiota podia ganhar um grande retorno ao assumir um grande risco. Você simplesmente compra o S&P, você se alavanca – não há nada de inteligente nisso”, diz Sebastian Mallaby, autor de “More Money Than God: Hedge Funds and the Making of a New Elite”. “O inteligente é ter um retorno corrigido pelo risco.”

Era isso o que Alfred Winslow Jones, um australiano outrora jornalista financeiro, tinha em mente em 1949 ao criar uma sociedade de investimentos privados destinada a ser “protegida” (“hedged”, em inglês) contra as reviravoltas do mercado. Jones tomou ações emprestado, vendeu-as a descoberto, e depositou suas esperanças em ganhar um lucro compensador sobre elas se o mercado caísse e suas posições compradas perdessem valor.

A coisa não era isenta de riscos: ter uma posição vendida expõe um investidor a perdas potencialmente ilimitadas caso a ação continue subindo. Diante disso os órgãos reguladores decidiram que apenas os investidores mais sofisticados deveriam participar desse mercado. Os fundos de hedge seriam autorizados a tentar ganhar dinheiro quase da maneira que quisessem, desde que limitassem seus investidores a pessoas ricas que, em teoria, podiam se dar ao luxo de perder a quantia que investissem, qualquer que fosse ela. Era uma aposta secundária (uma aposta na ocorrência ou na não ocorrência de um evento que não altera diretamente o resultado do jogo).

Por algum tempo, esperava-se que os fundos produzissem retornos constantes, modestos, diferentemente das oscilações mais amplas do mercado. Num estudo de 2011 atualizado este ano, Roger Ibbotson, professor de finanças da Faculdade de Administração de Yale que comanda um fundo de hedge chamado Zebra Capital Management, analisou o desempenho de 8.400 fundos de hedge de 1995 a 2012; concluiu que, em média, eles geraram 2,5% do precioso alfa. “Fizeram um bom trabalho, historicamente”, diz Ibbotson. “Agora acho que é excesso de capacidade. Duvido que os alfas tenham acabado totalmente, mas os alfas vão ser mais difíceis de conseguir no futuro do que foram no passado.”

Com cada boom do mercado de ações criador de milionários, o número de fundos de hedge aumentava, uma vez que os ricos esquadrinhavam o mercado à procura de novas maneiras de enriquecer ainda mais. Não é por acaso que a primeira década do século 21, quando o 0,1% mais rico se tornou exponencialmente mais rico, tenha marcado o nível mais alto alcançado pelos fundos de hedge. Atualmente existem cerca de 10 mil fundos de hedge, que administram US$ 2,3 trilhões. Os pioneiros, como Cohen e Paulson, tinham aprendido que trabalhar em bancos de investimento, com seu expediente brutal e suas culturas corporativas intricadas – para não falar da briga pelos bônus que ocorria a cada mês de janeiro – era para trouxas. Os fundos de hedge ofereciam às virtuais pessoas de sucesso na área financeira um caminho mais rápido e mais glamouroso rumo à riqueza absurda.

Um dos aspectos mais atraentes desse ramo de atividade em contraposição a outros setores de Wall Street é o que as pessoas do universo tecnológico chamam “expansibilidade”. Os gerentes de fundos de hedge podiam facilmente aumentar seus bônus anuais de milhões por ano para dezenas de milhões ou mais, simplesmente ao atrair mais dinheiro do investidor e ao promover o crescimento do fundo, muitas vezes com pouco trabalho adicional. A maioria dos fundos de hedge cobra uma taxa de administração de 2% dos ativos, destinada a cobrir gastos e salários, além de 20% do lucro gerado pelo fundo no fim do ano.

Gestores podiam aumentar seus bônus simplesmente atraindo mais investidores, com pouco trabalho adicional

Um fundo com US$ 300 milhões administrados recebe US$ 6 milhões em taxas, mais sua parte de 20%; se o fundo crescer para US$ 3 bilhões em ativos, a taxa de administração saltará para US$ 60 milhões. Se um fundo dessa magnitude der um retorno de apenas 6% naquele ano, gera US$ 180 milhões de lucro, US$ 36 milhões dos quais os gestores podem manter. Começa rapidamente a parecer um uso inteligente de um diploma de Harvard.

Mas esse modelo outrora enormemente lucrativo se mostrou insustentável. Um diretor de investimentos de uma instituição que movimenta US$ 5 bilhões divide o ciclo de vida útil do fundo de hedge mais comum em quatro fases evolutivas. Durante o período inicial, quando o fundo está começando, seus gestores estão ávidos, motivados e são muitas vezes suficientemente humildes para ter consciência do que não sabem. Essa tende a ser a melhor fase para aplicar dinheiro, mas também é a mais difícil, uma vez que os fundos tendem a ser muito pequenos. A fase dois ocorre quando o fundo conseguiu algum sucesso, quando os que tomam decisões ganharam certo grau de confiança, mas ainda não são tão conhecidos a ponto de o fundo ser grande demais ou impenetrável.

Aí vem a fase três – o tipo de platô anterior à queda -,quando o fundo fica “quente” e de repente tem de repelir investidores, que tendem a ser atraídos pelo poder ofuscante de histórias de sucesso estrambóticas, como vagalumes por uma cerca elétrica. A fase quatro ocorre quando o nome do gestor do fundo é identificado como autor de ofertas de compra de times de beisebol ou comprador de mansões de zilhões de dólares nos Hamptons (balneário de luxo perto de Nova York, que abriga várias celebridades). Nessa fase, a maioria dos fundos deixa de gerar os retornos que geravam antes, na medida em que o gestor é tomado por excesso de autoconfiança em suas capacidades e o fundo está grande demais para fazer qualquer coisa passível de ser descrita como um lance de investimento hábil.

“Quanto maior é um fundo, mais difícil é manter um desempenho forte”, diz Jim Liew, professor-adjunto de finanças da Faculdade de Administração de Empresas Stern da Universidade de Nova York. “Isso simplesmente porque o número de oportunidades é limitado para pôr todo esse dinheiro para render.”

Os fundos de hedge, além disso, foram prejudicados por seu sucesso. A maior parte das vantagens que seus investidores tiveram no passado – desde melhores informações até o contingente muito menor de pessoas que tentam fazer o que eles fazem – evaporaram. Nos primeiros tempos, de facilidade, havia menos que US$ 500 bilhões nas mãos de alguns milhares de fundos de investimento privados em busca das mesmas ineficiências no mercado. Era quando as ações eram negociadas em frações, em vez de decimais, nos EUA. E foi antes de a SEC adotar a Regulamentação FD, que em 2000 reduziu a vazão da torneira de informações que fluíam entre os executivos das empresas e as ávidas gestoras de fundos.

Depois de 2000, o dinheiro supostamente “inteligente” começou a pagar consultores especializados – executivos com informações privilegiadas sobre a empresa, que trabalham meio período como assessores de investidores de Wall Street – para lhes passar as informações que desejavam. O governo americano, desde então, reprimiu essa prática, que, em alguns casos, levou a uso ilegal de informação privilegiada. O advento das transações por computador superturbinadas leva à conclusão de que a velocidade é uma das poucas maneiras que restam de garantir uma vantagem.

Com a queda de seus retornos, os maiores fundos de hedge começaram a se parecer mais com fundos mútuos consagrados para os ricos, e essas pessoas endinheiradas podem começar a examinar com mais cuidado se o negócio é mesmo vantajoso para elas. Isso poderá ser um fato novo estimulante para a economia mundial, considerando-se que os fundos de hedge foram fonte de uma enorme demanda pelos derivativos de contratos de crédito imobiliário podres que contribuíram para originar o colapso financeiro de 2008.

Ao mesmo tempo, as dezenas de bilhões que os fundos de pensão injetaram em fundos como o All Weather Fund, da Bridgewater – que caiu 8% este ano, em dados do fim de junho, segundo a ‘Reuters’, comparativamente à alta de 10,3% registrada pelo S&P 500 no mesmo período – significam que a segurança financeira de um incontável número de aposentados pode estar ameaçada por um colapso total dos fundos de hedge.

No momento, essa possibilidade parece remota. A era do multibilionário diretor celebridade de fundo de hedge pode estar chegando ao fim, mas os próprios fundos ainda podem realizar uma tarefa proveitosa para investidores prudentes que buscam administrar o risco. Que o recente desempenho inferior à média sirva de um puxão de orelhas: por mais quadros de Picasso a US$ 100 milhões que comprem, os magnatas dos fundos de hedge não são mágicos. Quanto antes os investidores perceberem isso, melhor se darão.

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